事件：公司發(fā)布2020年三季報，前三季度實(shí)現(xiàn)收入1082.22億元，同比-11.42%；歸母凈利潤13.12億元，同比-41.60%；扣非歸母凈利潤12.26億元，同比-39.14%。三季度實(shí)現(xiàn)收入421.46億元，同比+1.64%；歸母凈利潤8.11億元，同比+10.10%；扣非歸母凈利潤7.48億元，同比-13.73%。 　

Q3經(jīng)營恢復(fù)正增長，傭金業(yè)務(wù)口徑調(diào)整致使收入結(jié)構(gòu)變化。公司Q3實(shí)現(xiàn)收入421.46億元，同比+1.64%；歸母凈利潤8.11億元，同比+10.10%，公司三季度經(jīng)營情況好轉(zhuǎn)，收入利潤均恢復(fù)正增長。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，Q3乘用車批發(fā)同比+7.42%，公司收入增速弱于行業(yè)增速，主要原因在于：1）受新疆、大連局部疫情反復(fù)影響，公司旗下約100家門店（2019年銷量占比12-14%）停工近2個月，對各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入均有較大影響；2）9月車險費(fèi)改正式實(shí)施，導(dǎo)致公司車險業(yè)務(wù)收入及毛利率均有所下滑。分業(yè)務(wù)來看，對標(biāo)行業(yè)口徑，Q3公司對雙保無憂業(yè)務(wù)進(jìn)行口徑調(diào)整，將部分業(yè)務(wù)計入新車及售后業(yè)務(wù)。口徑調(diào)整后新車及售后業(yè)務(wù)收入及毛利率將有所提升，相應(yīng)傭金業(yè)務(wù)收入將明顯下滑。 　　

毛利率受費(fèi)改及口徑調(diào)整影響，費(fèi)用管控初見成效。從毛利率來看，受收入結(jié)構(gòu)變動以及費(fèi)改對于高毛利的車險業(yè)務(wù)影響，Q3公司綜合毛利率為8.47%，同比變動-1.54pct。從費(fèi)用方面來看，公司Q3期間費(fèi)用率為6.07%，同比-0.96pct，費(fèi)用管控初見成效。其中銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別為2.83%/1.45%/1.79%，同比-0.21/-0.23/-0.52pct，財務(wù)費(fèi)用率下降主要系公司債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，此外資產(chǎn)負(fù)債率環(huán)比-1.03pct降至65.7%。

行業(yè)需求復(fù)蘇背景下，公司深化門店升級優(yōu)化+二手車業(yè)務(wù)改革，看好公司長期經(jīng)營向上。1）Q3的大范圍疫情反復(fù)為短期事件，新疆、大連地區(qū)因疫情延后的購車需求有望在Q4釋放，疊加汽車行業(yè)需求復(fù)蘇，我們預(yù)計Q4公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)有望進(jìn)一步增長。2）公司正在積極進(jìn)行店面改造，將較弱的品牌門店出清，升級為盈利性較強(qiáng)的日系及豪華品牌，有利于公司盈利能力的提升。3）此外公司正在搭建全國性的二手車平臺，深化二手車業(yè)務(wù)模式改革，二手車經(jīng)銷模式的占比及盈利性都在持續(xù)提升。 　

盈利預(yù)測與投資建議。我們看好公司中長期市占率提升，以及衍生業(yè)務(wù)放量帶來的業(yè)績彈性。預(yù)計公司2020-2022年歸母凈利潤21/30/36億，對應(yīng)EPS為0.26/0.37/0.45元，市盈率15.4/10.7/8.8倍，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行；非新車業(yè)務(wù)不及預(yù)期；商譽(yù)減值風(fēng)險。